¿A cuánto asciende la deuda publica de corto plazo, y cuáles son los peligros?

Análisis económico de Tea, Deloitte & Touche



EN PERSPECTIVA
Jueves 27.11.03, 08.10.

EMILIANO COTELO:
En los últimos días el tema de la deuda pública volvió a ocupar un lugar destacado en los medios de prensa. Varios economistas y el propio ministro de economía, Isaac Alfie, han vertido sus opiniones respecto de los peligros que encierra el alto endeudamiento público, en particular de la deuda emitida a corto plazo.

Teniendo en cuenta entonces el lugar que ha ganado este tema en los últimos días, hoy trataremos de esclarecer algunas ideas y presentar algunos números sobre los vencimientos que enfrenta el gobierno en los próximos meses. Y hablar de los próximos meses ya es hablar del 2004, un año electoral.

El diálogo será con el economista Horacio Morero, de Tea Deloitte & Touche. Meses atrás la operación de canje de deuda fue presentada como la gran solución para el tema de la deuda. ¿Por qué vuelve ahora a discutirse este tema?

HORACIO MORERO:
Pongamos un poco este tema en perspectiva. Sin dudas que hay un antes y un después de la operación de canje de deuda. El canje cerrado allá por mayo de este año fue una operación muy exitosa y evitó, esto hay que decirlo claramente, que nuestro país entrara en cesación de pagos.

Lo que logró el canje de deuda fue reducir drásticamente los vencimientos de deuda en títulos públicos por varios años. Recién en el año 2011 el Estado uruguayo tendrá que enfrentar vencimientos importantes. Pero el canje de deuda no involucró a la deuda con los organismos internacionales, el canje de deuda no incorporó a los títulos públicos con vencimiento menor a un año y no alteró significativamente los compromisos por pagos de intereses.

EC - La conclusión entonces es que el canje de la deuda atacó sólo una parte del problema.

HM - Prorrogó los vencimientos más acuciantes y de mayor envergadura. Es cierto que también existen vencimientos muy pero muy importantes con los organismos internacionales, pero la apuesta que hace este gobierno y que seguramente hará el próximo, es buscar la refinanciación de esos vencimientos.

EC - ¿De cuánto es la deuda que vence con los organismos internacionales?

HM - En 2004 los vencimientos con el FMI y otros organismos de crédito se ubican cerca de los 1.000 millones de dólares. Y esa cifra se repite en 2005 y 2006. Pero reitero, nadie está esperando que Uruguay pague esos vencimientos en los próximos tres años. Si mantenemos un buen relacionamiento con el FMI, esos vencimientos se refinanciarán.

EC - También dijiste que el canje de deuda no había modificado sustancialmente los compromisos por pago de intereses.

HM - Exacto. Esto formó parte de la estrategia del canje de deuda. El canje le pidió paciencia a los inversores y se les ofreció cambiar sus títulos por otros con vencimiento más lejano, pero a cambio se les mantuvo los cupones de intereses.

Bueno, esos intereses se están pagando puntualmente y se contabilizan dentro del resultado fiscal como un egreso más del gobierno. Por lo tanto, la discusión sobre el monto de los intereses que se pagan es la misma discusión del déficit fiscal.

EC - Y finalmente llegamos a los títulos que tú dijiste que no entraron en el canje de deuda, los títulos llamados de corto plazo porque su vencimiento es cercano. Y aquí está el debate...

HM - Sí. Para ubicarnos en el tema, primero aclaremos que cuando nos referimos al endeudamiento de corto plazo estamos hablando de la emisión de deuda a través de Letras del Tesoro y Letras de Regulación Monetaria que son pasivos del Banco Central, letras que se emiten en pesos y en dólares y que generalmente su vencimiento es menor a un año. También hay letras en Unidad Indexada, pero son letras que vencen a 3 años y recientemente se empezó a emitir a 5 años.

En segundo lugar, digamos que el endeudamiento de corto plazo comenzó a originarse en el segundo semestre del año pasado cuando el gobierno había perdido el crédito de largo plazo a raíz de la crisis de confianza y de la crisis bancaria que vivíamos. Primero se comenzaron a emitir letras en pesos y recién cuando la confianza mejoró abruptamente renació la emisión de letras en dólares. Hasta entonces, la emisión de letras se utilizaba para financiar el déficit fiscal.

Por último, marquemos que el endeudamiento de corto plazo comenzó a ser usado con mayor intensidad tras el canje de deuda. En estos últimos meses, se emitieron Letras para financiar el déficit fiscal pero también para fortalecer la posición de reservas del Banco Central.

EC - ¿A cuánto asciende el llamado endeudamiento de corto plazo?

HM - Asciende al equivalente a 810 millones de dólares. 380 millones de dólares son letras emitidas en dólares, y el resto, el equivalente a 430 millones de dólares, son letras emitidas en moneda nacional.

EC - Y son todas letras, como tú dijiste, que vencen antes de un año.

HM - Efectivamente. Hay diferentes plazos de vencimientos, pero todos menores a un año.

EC - ¿Podrá pagar el gobierno esa deuda el año que viene, un año electoral?

HM - Todo indica que el gobierno tiene hoy la capacidad para afrontar esa deuda, y esa es la opinión del mercado porque hoy las letras se están vendiendo a tasas realmente bajas, a pesar de que en las últimas semanas las tasas en pesos subieron.

Pero miremos las letras en dólares, que es donde podrían existir las mayores dudas, dado que el gobierno siempre tiene la posibilidad de emitir pesos para pagar su endeudamiento en moneda nacional. En las últimas licitaciones en dólares se observaron tasas en baja y se están pagando tasas inferiores al 3% anual en las licitaciones a 180 días, que están venciendo entonces en mayo del año próximo.

De todas formas, hay que decir que el gobierno seguramente buscará ir renovando estas letras con el paso del tiempo y a medida que vencen. Sólo empezará a cancelarlas si el gobierno pudiera endeudarse a largo plazo, cosa que ya ha empezado a hacer, o si las tasas de interés subieran mucho el año que viene y entonces fuera más conveniente pagarlas.

EC - Según el ministro Alfie, justamente se empezaron a cancelar letras en dólares usando los fondos que se obtuvieron con la emisión de bonos en UI.

HM - Sí, tras la emisión en UI comenzaron a reducirse las emisiones semanales en letras en dólares de 10 a 5 millones. Pero la semana pasada, probablemente debido al aumento de las tasas en pesos, se volvieron a emitir letras en dólares por 10 millones y lo mismo ocurrió esta semana.

EC - En síntesis la opinión de ustedes es que la deuda de corto plazo es un "riesgo manejable", creo que tú usaste estas palabras en algún medio de prensa que recabó tu opinión.

HM - Sí, es así, hoy el contexto de los llamados mercados emergentes es muy favorable y las expectativas en nuestro país han tenido una marcada mejora en los últimos meses. Vuelvo a insistir con las tasas... el nivel de tasas que surge en las licitaciones indica que el riesgo de no pago de las letras es extremadamente bajo. Tendríamos que observar en 2004 un dramático cambio en las expectativas para que el gobierno enfrente problemas financieros; hoy por hoy, no estamos previendo eso.

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Edición: Jorge García Ramón

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